Un extraño default, que aún podría evitarse
Por Hugo José Monasterio
Grupo “Nutriente Sur”
25 / 7 / 2 014
Antes que nada, es menester señalar que, aún con sus maltrechas cuentas, Argentina podría pagar hoy la totalidad de lo reclamado por los “buitres”. Sin embargo, aún haciéndolo, no quedará liberada de derivaciones muy complicadas.
En ese sentido, el rechazo de la Corte Suprema de Estados Unidos a considerar el caso de los bonos argentinos desató una auténtica espiral de decisiones y respuestas entre las partes afectadas (el Juez Griesa, el gobierno nacional y los hold-outs). Y la probabilidad de caer en “cesación técnica de pagos” mantiene en tensa expectativa a factores económicos muy gravitantes (el Banco Central, YPF, sociedades que cotizan en bolsa, bancos públicos y privados, empresas dedicadas al comercio exterior, etc.)
Por lo pronto, vencido ya el primer plazo para abonar los cupones del Discount, aquellos bonistas que en su momento aceptaron el canje de deuda aún no pudieron cobrar, al haber bloqueado Griesa el dinero que les remitió el gobierno nacional (de todas maneras, esto no configura todavía una situación de default, ya que hasta el 31 de julio esos acreedores no podrían demandar judicialmente al país).
El resultado final de la contienda permanece sin definirse, y ello trajo volatilidad a los mercados locales (desplome de acciones en la Bolsa, suba del dólar paralelo, intensa actividad del Banco Central para contener al “blue”). Por eso, ante revuelos de esta magnitud siempre es bueno separar lo coyuntural del análisis estructural (que es el que verdaderamente importa).
I
El gobierno venía cerrando distintos frentes de conflicto (a los que, por “principios ideológicos”, mantuvo “cajoneados” durante años). Así, entre agosto/2013 y febrero/2014 terminó de negociar y canceló cinco juicios que amenazaban con agigantarse en el CIADI (Tribunal de Naciones Unidas para litigios del comercio internacional), indemnizó a Repsol (pese a haber dicho antes que era esta empresa quien debía compensar al país), y acordó un plan de pagos con el Club de París. Pero para todo esto debió apelar al recurso que más aborrece, no utilizado desde octubre/2008: emitir bonos de deuda externa por U$S 15.611 millones (un nuevo endeudamiento, que no supera el 4% de nuestro PBI, pero cuyas mayores cargas deberán ser afrontadas por la próxima gestión, ya que casi la mitad de los intereses vencerán en el lapso 2016-2019).
¿A qué obedece este repentino dinamismo gubernamental? A que necesita “dinero fresco”, que sólo puede provenir de inversiones externas o créditos internacionales. A que admitió que el funcionamiento del propio Estado no puede seguir causando continuas salidas de reservas: 3.214 millones de dólares por año (en promedio) desde el 2008, para pagar -entre otros rubros- las importaciones de energía. (1) A que si consigue dominar semejante drenaje, alcanzará un mayor dominio sobre el mercado cambiario (es decir, sobre el valor del dólar oficial y el paralelo), sin tener que apelar a “cepos” u otras restricciones. Y a que esto es esencial para evitar crecientes recesión y desempleo mientras dure su mandato. Además la agenda le marca con resaltador que en 2015 se producirán vencimientos de deuda externa por 11.114 millones de dólares. (2)
Así se entiende también porqué, ante el visible agotamiento de los proveedores internos de crédito (BCRA y ANSES), produjo a principios de año drásticos cambios en sus políticas económicas: devaluación, suba de tasas de interés, imposición de un “techo” a las paritarias, recortes de subsidios (que aún no se aplican en la proporción anunciada). Estas medidas resultaron efectivas para calmar las aguas y frenar la estampida de la divisa; pero tienen inconvenientes insoslayables: a) el dólar oficial no podrá mantenerse por mucho tiempo en su actual nivel si persiste la inflación; b) ya se advierte una clara desaceleración en las actividades productivas.
II
Después del CIADI, París y Repsol, los hold-outs se presentaban como el último tema a resolver para conseguir dólares “frescos”, que reemplacen a las divisas que deberán salir por compromisos con los acreedores externos.
II.a. Paradójicamente, el monto al que ascienden los bonos en manos de todos los hold-outs (US$ 15.712 millones) es casi igual a la deuda que el gobierno logró regularizar en 2014 (U$S 15.611). Aunque de aquel monto, la demanda realizada en New York incluye apenas al 9,88%.
II.b. Viéndolo desde esta perspectiva, si el plan “A” del gobierno era negociar con ellos recién en 2015 (ya sin el obstáculo de la cláusula R.U.F.O.), el acuerdo final no parecía una meta imposible. Sin embargo, esa negativa de la Corte Suprema norteamericana redujo las soluciones factibles a un “paquete” mínimo de opciones, en las que no quedamos bien posicionados.
II.c. Teniendo en cuenta los fallos de primera y segunda instancia, si hubiese habido una aceptación por parte de la Corte, para los hold-outs los resultados más probables eran ganar definitivamente el pleito (es decir, cobrar todo lo que pretenden) o verse obligados a ceder, recibiendo menos que lo dispuesto por Griesa (en este caso el gobierno también perdía, pero en condiciones más “decorosas”; y, dados los plazos judiciales, esto recién ocurriría en 2015).
II.d. Para Argentina, en cambio, esas sentencias desfavorables desbarataban tanto la chance de no tener que pagarles por haber rechazado sus anteriores ofrecimientos, como la posibilidad de que los “buitres” terminen cobrando lo mismo que los bonistas reestructurados.
III
Hoy se avizoran cuatro caminos: 1) desoír la sentencia de Griesa (con lo que no podremos pagar a los bonistas reestructurados, cayendo en default técnico); 2) conseguir que el Juez permita pagar los cupones vencidos y dilatar la negociación con los “buitres” hasta enero de 2015 (lo cual parece improbable: difícilmente Griesa levante las trabas impuestas si éstos no se manifiestan satisfechos con las garantías brindadas); 3) cumplir la sentencia, lo que destrabaría el pago a los “reestructurados” y evitaría el default, pero desatará una ola de demandas de los hold-outs que no participaron en este juicio y, al mismo tiempo, “gatillaría” la cláusula R.U.F.O.; 4) lograr que los holdouts cobren de un modo tal que no se viole la cláusula R.U.F.O. y se eluda así el default (pero tal como está redactada la sentencia, esto parece técnicamente inalcanzable; además, la alternativa de pagar a los reestructurados en Buenos Aires debió descartarse por ser inviable: se necesitaba el acuerdo de al menos 85% de ellos, y ponía al Banco de Nueva York en situación de desacato frente a un juez de su país ).
III.a. Dados esos escenarios y según lo que finalmente suceda, los hold-outs estarían ganando “todo” si logran cobrar el monto fijado por Griesa, o venciendo parcialmente si sólo obtienen lo que el Juez llegue a embargar.
III.b. Si Argentina cae en cesación de pagos, los hold-outs tendrán liberada la posibilidad de embargar fondos o bienes del país. Pero son concientes de que, tal como lo dijo Kicillof ante el propio Juez, en la práctica su sentencia es de “cumplimiento imposible”: Argentina enfrenta no sólo la posibilidad del default, sino también el ya mencionado riesgo de juicios de otros hold-outs y de bonistas reestructurados si viola la cláusula R.U.F.O. Y esto provocaría que, para afrontar el resto de 2014 y todo 2015, se necesite la friolera de U$S 32.110 millones -1,78 veces la suma de reservas de libre disponibilidad que tenemos hoy-). (3)
IV
Debe remarcarse que, en términos económicos puros, el default sería una situación insólita, ya que:
1) El país no se encuentra en estado de insolvencia: sus indicadores de endeudamiento, el grado de déficit fiscal (más alto que lo conveniente, pero manejable) y los precios internacionales de nuestras exportaciones no justifican esa situación. Roberto Lavagna fue muy gráfico al respecto: “En 2001 la deuda pública en dólares equivalía a 18 cosechas de los principales cultivos (soja, trigo, maíz, girasol) y el pago de intereses consumía 3 cosechas anuales. Hoy, sumando a todos los holdouts, la deuda iguala el valor de 3 y ½ cosechas, y en el año próximo los intereses (computando ya la sentencia de Griesa) absorberían sólo 1/2 cosecha. El conflicto tiene entonces tantos ribetes políticos como legales”. (4)
2) El gobierno –aunque se esmere en declaraciones de trinchera- necesita solucionar el conflicto. Como debe mantener controladas diversas variables hasta diciembre/2015, recurrir a los mercados internacionales de crédito se convirtió en una prioridad (esto explica, como dijimos antes, sus “buenos deberes” en el exterior).
3) Lo que los hold-outs quieren, en definitiva, es cobrar; y si bien el default técnico es un arma muy eficaz para presionar, saben que obtendrán más dinero si el país no cae en la calificación más baja.
Hay espacio para evitar la cesación de pagos: haber designado un negociador y la negativa de Griesa a embargar los fondos bloqueados en Nueva York, lo ponen en evidencia. Las notas promisorias de pago o depósitos en caución bajo tutela judicial son dos opciones que no fueron exploradas debidamente.
Si las aguas terminan calmándose, Argentina podrá cerrar su proceso de reestructuración de deudas con un saldo aún propicio: los compromisos públicos con acreedores privados y organismos externos no pasarían del 26,2% de su PBI (cuando en 2002 representaban el 54,1%), y además los plazos de pago se habrán prolongado considerablemente. (5)
La contracara será, por supuesto, el fin del relato kirchnerista sobre el desendeudamiento: vistos el volumen del gasto público, el innegable deterioro de la balanza de pagos y la sobre-exigencia de créditos al BCRA y ANSES, resulta imprescindible asumir que el financiamiento externo no va a amoldarse a lo que desee la Casa Rosada, y que ese financiamiento es útil sólo si se lo usa en forma responsable.-
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Fuentes de datos:
(1/2) Banco Central de la República Argentina: Memoria Técnica del Año 2013.
(3/5) Mterio.de Economía y Finanzas Púb.de la Nación, Secret.de Finanzas, Subsec.de Financiamiento, Info nº 07/14.-
(4) Lavagna, Roberto: “El default y el fin del desendeudamiento” (Informe de Ecolatina, 14/7/2014).
Créditos / Fotografías de: Ilustrativa.
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